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Come si valuta una azienda alberghiera
26/04/2018 - 31/12/2029
Valore, capitale e illusione dell’attivo: perché gli hotel valgono quanto rendono
La crisi che ha attraversato e trasformato l’economia globale negli ultimi anni non ha inciso soltanto sui modelli di business, ma ha modificato in modo radicale il criterio stesso con cui vengono valutati gli asset aziendali. In particolare, ha messo in discussione una delle convinzioni più radicate nel sistema economico italiano: la presunta certezza del valore dell’attivo.
Il fallimento di Lehman Brothers nel 2008 rappresenta ancora oggi uno spartiacque concettuale. Nelle settimane che precedettero il default, uno degli elementi più allarmanti fu l’incapacità del management e degli azionisti di determinare il valore reale di parte significativa degli asset iscritti a bilancio. Immobili e strumenti finanziari erano contabilizzati a valori che il mercato non riconosceva più e che, di fatto, non era disposto ad acquistare. Il risultato fu l’impossibilità di liquidare quegli attivi per far fronte a debiti che, al contrario, erano certi, esigibili e immediati.
Enrico Cuccia sintetizzava questa asimmetria con una frase diventata celebre: “I debiti sono sempre certi.”
Oggi possiamo aggiungere che è l’attivo a essere strutturalmente incerto. Ed è proprio questa incertezza a rendere il debito particolarmente gravoso quando viene costruito su valori patrimoniali non più difendibili dal mercato.
Il settore alberghiero italiano e il falso conforto del mattone
Il comparto alberghiero italiano, caratterizzato da un’elevata incidenza di debito garantito da asset immobiliari, è tra i più esposti a questa distorsione valutativa. Nonostante ciò, il tema è stato raramente affrontato in modo sistemico, sia a livello mediatico sia a livello industriale.
Quando un immobile o una partecipazione vengono iscritti a bilancio, il loro valore non è mai oggettivo in senso assoluto. È il risultato di ipotesi, aspettative e condizioni di mercato valide in un determinato momento storico. Ma nessuna di queste condizioni è permanente. Cambiano i fattori macroeconomici, geopolitici, finanziari; cambiano i trend di domanda; cambiano le aspettative degli investitori.
Il problema emerge con forza quando diventa necessario smobilizzare un investimento: per generare liquidità, per riequilibrare la struttura finanziaria o per capitalizzare in vista di un passaggio generazionale. In quel momento, il valore contabile viene messo alla prova dal solo giudice che conta davvero: il mercato. E il mercato non è tenuto a riconoscere le aspettative dell’imprenditore.
Dalla rendita alla redditività: il cambio di paradigma
Nel settore alberghiero, oggi più che mai, vale una regola semplice e non negoziabile:
gli hotel valgono quanto rendono.
L’EBITDA non è soltanto un indicatore di performance gestionale, ma rappresenta il fondamento stesso del valore economico dell’azienda. Gli investitori non acquistano fatturato, né metri quadrati: acquistano flussi di cassa prospettici, sostenibili e replicabili.
In questa prospettiva, la componente immobiliare perde il ruolo di valore autonomo e diventa ciò che realmente è: uno strumento funzionale all’attività d’impresa. Se l’azienda non genera redditività adeguata, l’immobile smette di essere un punto di forza e diventa un vincolo.
Applicando criteri reddituali al parco alberghiero italiano, il valore reale risulta in molti casi significativamente inferiore rispetto alle aspettative della proprietà o ai valori iscritti a bilancio. Non è una patologia del settore alberghiero: è una conseguenza diretta delle dinamiche di domanda e offerta.
Alan Greenspan, analizzando il mercato immobiliare statunitense, arrivò a una conclusione tanto provocatoria quanto corretta sul piano teorico: quando l’offerta eccede strutturalmente la domanda, il valore si distrugge. E senza una riduzione dell’offerta, il riequilibrio non avviene.
Frammentazione, sottodimensionamento e assenza di capitale
Il sistema alberghiero italiano soffre di un eccesso strutturale di offerta, composto in larga parte da strutture di piccole dimensioni. Hotel con meno di 30 camere, gravati da costi fissi incomprimibili, non sono in grado di generare marginalità sufficiente né di attrarre capitale qualificato.
In questo contesto, manca una vera cultura di merchant e investment banking applicata all’hospitality. Le operazioni sul capitale – acquisizioni, fusioni, ingressi di minoranza o di maggioranza – restano episodiche, poco comprese e spesso guardate con sospetto.
Eppure, è esattamente su questo terreno che si gioca la possibilità di creare valore.
La leva del capitale: aggregazioni e cluster alberghieri
La strada non è la difesa dell’esistente, ma la riorganizzazione industriale del settore.
Operazioni di merger & acquisition, finalizzate alla creazione di cluster o gruppi alberghieri, consentono di:
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aumentare la scala operativa;
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ridurre i costi strutturali;
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centralizzare funzioni strategiche;
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rendere l’investimento più leggibile e liquido.
Marketing, vendite, acquisti, amministrazione, revenue management, F&B: sono tutte aree in cui le economie di scala possono trasformare aziende marginali in piattaforme industriali attrattive per il capitale, anche internazionale.
Qui il ruolo del merchant banking diventa cruciale: non come semplice intermediario, ma come soggetto capace di strutturare operazioni, aggregare asset, costruire equity story credibili.
Il settore alberghiero italiano si trova davanti a un bivio.
Continuare a fondare il valore sul mattone significa accettare una progressiva erosione di sostenibilità economica. Mettere la finanza al servizio dell’impresa, invece, significa riportare il capitale al centro, costruire redditività, creare valore reale.
Il tempo non è una variabile neutra.
Chi saprà leggere per tempo questo cambio di paradigma troverà nel settore alberghiero italiano non una crisi, ma un’opportunità unica.
Quando il valore contabile non è più sufficiente, servono metodo, capitale e governance.
Hotel Management Group affianca imprenditori, investitori e management alberghiero nella rilettura strategica degli asset, nella normalizzazione della redditività e nella strutturazione di operazioni sul capitale orientate alla creazione di valore reale e sostenibile nel tempo.
Roberto Necci
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